Страница 18

характерна возвратно-поступательная процедура анализа, в соответствии с которым на
любом этапе оценки должен осуществляться контроль НЭИ и при необходимости воз-
врат на любой из предыдущих этапов.
Если использование всех составляющих оцениваемого актива (для недвижимости -
это земельный участок и его улучшения) соответствует НЭИ, последовательность оценки
и содержание этапов существенно упрощаются:
1. Сбор рыночной информации о доходности объектов-аналогов (объектов, сопоста-
вимых с объектом оценки по наиболее близкому к нему составу и уровню ценообразую-
щих факторов).
2. Оценка уровня доходов объекта оценки на основе анализа доходов объектов-
аналогов.

3. Оценка норм капитализации или дисконтирования на основе соответствующих
показателей объектов аналогов, инвестиции в которые сопоставимы по уровню рисков с
инвестициями в объект оценки.
4. Капитализация доходов в нынешнюю стоимость и формирование мнения о конеч-
ном результате: оценке рыночной стоимости с использованием доходного подхода.
В этом случае для оценки, как правило, используется одна из наиболее простых раз-
новидностей доходного подхода - метод прямой капитализации, основанный на прямом
преобразовании наиболее типичного дохода 1-го года в стоимость с использованием
нормы капитализации или рентного мультипликатора (rent multiplier):
R
I V = , (3.42)
RM I V . = , (3.43)
где I - чистый операционный доход, R - норма (коэффициент) капитализации, RM -
рентный мультипликатор.
Норма капитализации является отношением чистого операционного дохода (net operating
income) к стоимости (value):
V
I R = .
Рентный мультипликатор может иметь две модификации: мультипликатор валовой
ренты или мультипликатор чистой ренты.
Мультипликатор валовой ренты GRM (gross rent multiplier) является отношением
стоимости к потенциальному (potential) или действительному (effective) доходу [45]:
EI
V GRM = . (3.44)
Мультипликатор чистой ренты NRM (net rent multiplier) можно определить как отно-
шение стоимости к чистому операционному доходу:
NOI
V NRM = . (3.45)
Главным достоинством GRM является то, что при его использовании нет необходи-
мости <> в финансовые дела собственника для того, чтобы оценить уровень опе-
рационных расходов. Однако оценка рыночной стоимости с помощью мультипликатора
валовой ренты не позволяет учесть разницы в чистых операционных доходах сравнивае-
мых объектов, т.е. предполагается одинаковым уровень операционных расходов объек-

тов аналогов и объекта оценки. Исходя из этого, метод мультипликатора валовой ренты,
в целом, считается менее точным инструментом оценки и имеет достаточно ограничен-
ное применение. Хорошие результаты он может дать при оценке простых и близких по
своим финансовым характеристикам объектов (например, квартир).
В основе оценки рыночной стоимости объекта недвижимости доходным методом
лежит капитализация чистого операционного дохода. При этом оценка коэффициента R
может выполняться разными методами [38,45]. Наиболее достоверным из них считается
метод рыночной выжимки. В соответствии с этим методом оценка коэффициента капи-
тализации в общем виде рассчитывается как средневзвешенная величина коэффициентов
капитализации доходов от наиболее близких по уровню рисков альтернативных инвести-
ций:
. . =
=
n
1 i
i i R w R , (3.46)
где Ri, wi - коэффициент капитализации доходов от i-й инвестиции и его вес (значи-
мость) соответственно (очевидно, что при равной значимости отдельных коэффициентов
wi=w=1/n).
Коэффициент капитализации доходов от i-й инвестиции в соответствии с IRV фор-
мулой рассчитывается так:
i
i
i V
I R = (3.47)
При всей своей простоте метод прямой капитализации обладает одним огромным
преимуществом: использование прямых рыночных данных для оценки доходной недви-
жимости. Ошибочным является допущение о том, что метод можно использовать для
оценки активов, которые способны генерировать только постоянные потоки доходов.
Отношение (3.47) аккумулирует в себе все будущие предположения инвестора о доход-
ности приобретаемого актива. Данный метод позволяет уйти от необходимости прогно-
зирования каких-либо сценариев изменения потока доходов и норм дисконтирования в
будущем. По технике исполнения он близок к методу рыночных сравнений.
Математический анализ (3.47) позволяет предложить идею статистического способа
оценки коэффициента капитализации.
Действительно, при оценке актива методом сравнительного анализа [45] аналитик
для корректировок определяет зависимость дохода или стоимости от тех или иных цено-
образующих факторов. Таким образом, доход или стоимость, так или иначе, можно пред-
ставить в виде соответствующих функций:

) a ,…, a , a ( f I n 2 1 I i = , (3.48)
) a ,…, a , a ( f V m 2 1 V i = , m =. n. (3.49)
где ai - значение i-го ценообразующего фактора.
Коэффициент капитализации i-го актива можно представить в виде отношения (3.48)
и (3.49):
) a ,…, a , a ( f
) a ,…, a , a ( f R
ь 2 1 V
n 2 1 I
i = . (3.50)
Если известна структура функций fI и fV , то (3.50) после математических преобразо-
ваний можно представить в следующем виде:
) a ,…, a , a ( f R l 2 1 R i = , (3.51)
Математическое выражение (3.51) может быть положено в основу построения мате-