Страница 22

Вариант А (эталонный): DCF-анализ в процессе всей экономической жизни улуч-
шений (см. Табл. 5.23).

Таблица 5.23
Номер года
Статьи 1 2 3 4 5
Доход от земли рыночный 300 300 300 300 300
Доход от улучшений рыночный 400 400 400 400 400
Платеж за землю контрактный 150 150 150 150 150
Платеж за улучш. контрактный 300 300 300 300 300
Доход арендатора 250 250 250 250 250
Балансовая стоимость улучшений 1 440 1 380 1 320 1 260 1 200
Налог на улучшения 29 28 26 25 24
Доход после налога на улучшения 221 222 224 225 226
Потери при реинвест. улучшений - 9 18 27 36
Потери при реинв. права аренды 12 23 35 47
Итого доход арендатора 221 202 182 163 143
Фактор дисконтирования 0,87 0,76 0,66 0,57 0,50
Текущая стоимость дохода 192 153 120 93 71
Продолжение Таблицы 5.23
Номер года
Статьи 6 7 8 9 10
Доход от земли рыночный 300 300 300 300 300
Доход от улучшений рыночный 400 400 400 400 400
Платеж за землю контрактный 150 150 150 150 150
Платеж за улучш. контрактный 300 300 300 300 300
Доход арендатора 250 250 250 250 250
Балансовая стоимость улучш. 1 140 1 080 1 020 960 900
Налог на улучшения 23 22 20 19 18
Доход после налога на улучшения 227 228 230 231 232
Потери при реинвест. улучшений 45 54 63 72 81
Потери при реинв. права аренды 58 70 82 94 105
Итого доход арендатора 124 104 85 65 49
Фактор дисконтирования 0,43 0,38 0,33 0,28 0,25
Текущая стоимость дохода 54 39 28 19 11
Стоимость права аренды 779 (сумма текущих стоимостей)
Вариант С (Табл. 5.24): прогнозный период меньше срока аренды, реверсия по фор-
муле (5.65). Расчеты представлены в Табл. 5.24 и Табл. 5.25.
Таблица 5.24
Номер года
Статьи 1 2 3 4 5 6
Доход от земли рыночный 300 300 300 300 300 300
Доход от улучшений рыночный 400 400 400 400 400 400
Платеж за землю контрактный 150 150 150 150 150 150
Платеж за улучш. контрактный 300 300 300 300 300 300
Доход арендатора 250 250 250 250 250 250
Балансовая стоимость улучш. 1440 1380 1320 1260 1200 1140
Налог на улучшения 28,8 27,6 26,4 25,2 24,0 22,8
Доход после налога на улучшения 221,2 222,4 223,6 224,8 226,0 227,2
Потери при реинвест. Улучшений 0,0 9,0 18,0 27,0 36,0 45,0
Потери при реинв. права аренды 11,7 23,4 35,1 46,8 58,4
Итого доход арендатора 221,2 201,7 182,2 162,7 143,2 123,8

Оценка реверсии:
= - - - + - - - = + ) i , Y , k l , l ( P V )] i , Y , k l , n ( F T ) i , Y , k l , n ( P [ V I ) Y , k l ( a V па p па a B p B 1 k pпа .
302,302 0,33804 779 2,317] 2 , 0 0,1352 [ 500 1 250 3,352 = . - . + . - . = .
Таблица 5.25
Номер года
Статьи 1 2 3 4 5
Доход арендатора с учетом реверсии 221,2 201,7 182,2 162,7 143+302
Фактор дисконтирования 0,87 0,76 0,66 0,57 0,50
Текущая стоимость дохода 192,3 152,5 119,8 93,0 222
Стоимость права аренды 779 (сумма текущих стоимостей)
Вариант D: оценка с использованием аналитического выражения (5.68):
) i , Y , l , l ( P
) i , Y , l , n ( F T V ) i , Y , l , n ( P V ) I I )( Y , l ( a
V
А П p
a B B p B B L
ПА +
- - +
=

1 1 . .
=

0,255 1
4,139 2 , 0 1500 0,102 1500 250 5,019 =
+
. . - . - .
= (у.е.).
Из анализа представленных расчетов следует, что во всех рассмотренных вариантах
получены одинаковые результаты оценки. Данное обстоятельство говорит о том, что их с
равной степенью надежности можно использовать в практических оценках.
5.8. ОЦЕНКА РЫНОЧНОЙ СТОИМОСТИ С УЧЕТОМ ЗАЕМНОГО
ФИНАНСИРОВАНИЯ
Классическая теория оценки недвижимости рассматривает оценку рыночной стоимо-
сти с учетом заемного финансирования в рамках ипотечно-инвестиционного анализа как
метода оценки стоимости собственности, в основу которого положено определение об-
щей суммы выкупного капитала, включающей заемный и собственный капитал [45].
Основную идею оценки рыночной стоимости с учетом заемного финансирования в
упрощенном варианте можно представить в виде следующего математического выраже-
ния:
0 m k
e
mk p
k
1 q
q
e
m q
o V
) Y 1 (
V V
) Y 1 (
I I
V +
+
-
+
+
-
= .=
. (5.69)
Первое слагаемое (5.69) представляет собой текущую стоимость потока доходов соб-
ственника в течение периода владения, второе - текущую стоимость выручки от продажи
собственности за вычетом долговых обязательств Vmk в конце периода владения, и
третье - стоимость кредитных ресурсов на дату оценки.

В общем случае, объект недвижимости может быть обременен не одной закладной, а
несколькими, схемы погашения которых могут отличаться и процентными ставками и
временем погашения. В этом случае расходы по обслуживанию долговых обязательств Im
могут представлять собой сумму платежей по разным закладным.
Выражение (5.69) соответствует оценке действующего актива, использование кото-
рого соответствует наиболее эффективному использованию. Если оценивается разви-
вающийся объект недвижимости (свободный земельный участок; недострой; недвижи-
мость, требующая реконструкции), в выражении (5.69) необходимо учесть затраты на
реконструкцию:
0 m k
e
mk p
k
1 r q
q
e
m q
r
1 q
q
e
q
o V
) Y 1 (
V V
) Y 1 (
I I
) Y 1 (
E
V +
+
-
+
+
-
+
+
- = . .
+ = =
, (5.70)
где r - время реконструкции, Eq - затраты на реконструкцию в q-м периоде.
В процессе реконструкции всего объекта собственник, не имея доходов, не будет
иметь возможности расплачиваться с кредитом. Следовательно, основная сумма кредита
к концу периода реконструкции вырастет до величины